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金融机构适当性义务法律实务专题四：适当性义务十大司法实务问题分析（下）

作者：冯皓郝晓武 | 2022.04.25

本主题是金融机构适当性义务的第四主题下半部分。继专题一《适当性义务规则体系的历史演进》、专题二《适当性义务案件司法审判现状》、专题三《适当性义务的内涵上》、专题三《适当性义务的内涵下》、专题四《适当性义务十大司法实务问题分析上》及《适当性义务十大司法实务问题分析中》之后，本主题讨论如下问题：投资者损害结果与底层资产清算的关系、司法审查强度、违反适当性义务行政责任与民事责任的区别与联系。

八、损失确定与底层资产清算的关系

无论缔约过失或者侵权责任，损害结果确已发生均是责任构成的重要一环，法院在何时、何种条件下可认为投资者损失确定以及具体的金额，是责任构成要件的重要一环。

从举证责任的角度，损害结果应由投资者承担举证责任，《九民会议纪要》规定：“在案件审理过程中，金融消费者应当对购买产品（或者接受服务）、遭受的损失等事实承担举证责任。”金融消费者对其投资多少金额需要举证自不待言。但在底层资产长期无法清算的情况下，举证责任、举证主体是否产生变化则是需要更深入思考的问题。

一般而言，资管合同都会约定一定的资管计划存续期，但合同中往往有“基金项下的财产未处置完毕，管理人需处理基金后续事务的，管理人可延长基金合同期限”之类的弹性条款。即使资管合同被正式终止，还有清算程序，监管规定或合同不能事先要求清算必须在多长时间结束，现实中往往因为底层资产的逾期和处理困难，长时间无法清算，实务中甚至出现过2012年的资管产品到2022年还在清算的例子；同时，后端资产处置情况一般由资产管理人掌握，投资者的信息主要来源于管理人，此时如仍固守投资者来证明自己的投资遭受全部损失或者将损失金额精确化的要求，其举证将非常困难；此外，管理人又是清算程序的启动者，在实践中经常出现管理人以各种原因拖延清算，以损失未确定抗辩投资者追责的诉求。此时管理人提出损失并未确定，是否涉及举证责任的转换？以及损失确定的判断标准？都是争议极大的问题，司法判决也存在不同观点。

(一) 违反适当性义务承担的赔偿责任与涉案资管计划是否完成清算、底层资产追讨程序是否终结无关

如【深圳市中级人民法院（2020）粤03民终19093、19097、19099号】认为：两上诉人均确认涉案资管产品尚未完成清算和分配，但在上诉人某安公司违反适当性义务管理规定、其应当承担全部还本付息的情况下，涉案资管产品是否完成清算和分配，或者说是否计算出实际、具体的损失并不影响本案的实体处理。

又如【苏州市中级人民法院（2020）苏01民终5949号】认为：一审关于中杏某公司在向张某慧进行赔偿后，其在清算时为张某慧保留的现金及非现金资产份额可由中杏某公司自行处理的认定，亦无不当，应予维持。中杏某公司关于张某慧并不存在损失的上诉意见，与已查明事实不符，本院不予采纳。

此种判决的法理是将违反适当性义务归为缔约过失或侵权责任，只要能初步认定投资者已经实际投资，并经历合同约定的一般存续期且后端债务人已经实质违约后，法院认为此时损失已经发生，区分投资者起诉管理人与管理人向后起诉追索实际债务人两种法律关系，在后端维权很难实现的情况下，认定损失已经发生，并且提出管理人可就清算的现金或资产份额自行处理，是一种最大限度保护投资者权益的做法。

此种做法有利于避免资产管理人的负向道德风险问题：按照资管合同，资产管理人往往是清算管理人，故实践中频频出现项目底层资产事实上已经全损，资产管理人仍以各种理由迟迟不进行清算，避免损失确定以及投资者向管理人追责问题，一些资管项目拖上五到十年，管理人仍未完成清算。

(二) 底层资产尚未清算，视为损失无法确定，损害结果未产生

如【西安市雁塔区（2019）陕0113民初21719号】认为：被告积极提起诉讼，追讨欠款，履行了管理人的相应职责。故被告履行了基金管理人的适当性义务，并无明显过错，原告要求被告赔偿损失，本院依法不予支持。另外，基金尚未清算，原告是否存在损失，并不确定，原告没有证据证明在基金存续期间正式向被告申请赎回，原告至今仍持有基金份额，享有在基金清算后依据份额取得收益的权利。

(三) 判定管理人承担补充清偿责任

还有的判决不直接论述损害结果是否确已发生问题，从主债务人无法获得清偿的现实情况出发，默认为投资者已经发生全损，同时将卖方机构的责任认定为补充责任，不失为一种思路。

如【湖南省株洲市中级人民法院（2019）湘02民终2411号】认为：被告某银行株洲分行与被告某银行长沙分行作为某泰基金的销售银行与托管银行，在本案中的责任主要体现在对某泰基金缺乏必要的审查和监督，其在本案中的责任承担也应为在被告某泰基金公司责任承担的基础上承担补充赔偿责任。综合考虑上述情由及对原告造成损失的原因力大小，酌情认定某银行株洲分行承担60%的补充赔偿责任，被告某银行长沙分行承担40%的补充赔偿责任。

如【深圳市中级人民法院（2017）粤03民终17328-17342号】案认为：虽然没有证据显示涉案两合伙企业进行了清算分配，但两企业登记的二年经营期限及通过合伙人大会延长的一年经营期限均早已届满，赔偿请求人未能按约定时限实现投资本金及收益的回收，合伙企业管理人亦未依约履行回购义务，赔偿请求人的损失已确定发生，且经生效的仲裁裁决确认，执行仲裁裁决的程序亦已终结，因此，赔偿请求人基于不同的事实基础及法律关系就其损失向不同的义务人主张权利并无不当；相应地，某业银行深圳分行以合伙企业未清算及仲裁裁决未执行完毕为由辩称赔偿请求人的损失没有确定发生，本院不予采纳。……鉴于已有生效的仲裁裁决确定中杏某公司、徐某斌对赔偿请求人未能收回的投资本金及收益的支付义务，为避免赔偿请求人双重受偿，本十五案中某业银行深圳分行需对赔偿请求人在上述仲裁裁决中杏某公司、徐某斌未能支付的投资本金的70%的范围内承担补充清偿责任。

综合以上三种情况，法院在裁判时首先会考察涉案投资款是否具有可清偿性，如存在明显可追偿的财产（比如正在进行破产程序，比如进入执行程序但未执行终结），一般会认为损失无法完全确定，损害结果并未发生。在投资款投向的债务人明显缺乏清偿能力或追偿已明显无望时，比如底层资产追偿程序中已经进入到强制执行程序，且强制执行因无其他财产线索被终结本次执行，综合考虑卖方机构违反适当性义务的具体情况，则有可能认为损失确已发生，并运用缔约过失责任的法理，认为投资者因适当性义务问题向卖方机构索赔和发行方向实际债务人追偿是两个法律关系，即使发行方未清算，也不影响卖方机构因违反适当性义务向投资者赔偿，或者让卖方机构承担补充清偿责任，之后享有投资者对应基金份额的权利。

值得一提的是，针对“管理人怠于组织清算时，托管人是否有义务组织清算？投资人是否可以提起仲裁要求管理人履行清算义务？”问题，目前监管法规对管理人怠于清算资管项目问题尚未有清晰具体的规定，投资者能否仿照公司股东，提起诉讼或仲裁，要求法院或仲裁机构主持下对项目进行清算，也存在重大不确定性。

对此问题，北京市仲裁委/北京国际仲裁中心发布的《私募基金纠纷案件裁判指引2021年版》中认为：“及时履行清算义务是管理人的约定义务（在基金合同有约定的情况下），也是管理人的法定义务，管理人迟延履行清算义务，构成违约。投资人诉请管理人履行组织清算义务，性质上属于请求实际履行，也是违约责任的承担方式之一，仲裁庭可以支持投资人的该项请求。不过，对于清算义务的履行在实务中可能存在的执行障碍，仲裁庭可以向当事人说明。”

该指引是近年来笔者获知的权威部门对资管纠纷清算难题提出的非常有益的尝试，值得肯定。但是，如果仲裁委裁决管理人履行清算义务后管理人仍然拖沓履行清算义务，法院如何强制执行？笔者建议，在管理人有明显拖沓的情况下，能否在案件裁判者（仲裁委或法院）的主持下成立清算小组，比照强制清算程序对底层资产直接进行强制清算?该过程类似于案件审理过程中的专项审计，可以解决底层资产长期无法清算的难题，此种清算过程不纳入诉讼或仲裁的审限，所需清算费用从项目资产中优先支付。

九、司法审查强度——形式审查还是实质审查？

近年来随着各项监管规定和司法文件的完善，已为卖方机构确立了不少形式性审查的标准和流程，如是否建立了金融产品（或者服务）的风险评估及相应管理制度、对金融消费者的风险认知、风险偏好和风险承受能力进行了测试、向金融消费者告知产品（或者服务）的收益和主要风险因素等。在卖方机构已经完成基本的流程和形式要求后，法院采取何种标准评价其是否妥善履行适当性义务，即司法审查强度问题。

从域外看，英美法院多采取实质审查的思路，在扎基诉瑞士信托案中，审理法院认为，若金融机构推荐的金融商品对投资者而言在实质上是适当的，那么金融机构是否履行必要的程序来获取投资者的信息或对投资者进行分类则无关责任的成立。若金融机构推荐的金融产品对投资者而言不适当，则需要对金融机构是否采取了必要措施以及合理的注意来获取投资者的信息及对投资者的分类。[1]

国内司法审查中亦同样关注此问题，部分判决中认为，大量问卷主观性强，填写流程流于形式，不能仅凭标准化的风险测评问卷和风险揭示书即认为卖方机构已经圆满履行适当性义务。

如【江苏省南京市中级人民法院（2017）苏01民终10111号】案认为：“即便系李某德主动要求购买案涉基金，某银行新街口支行仍需履行特定风险揭示义务。该种风险揭示义务的要求是具体而实质性的，绝非仅有形式意义。...首先，某银行新街口支行所称在理财经理办公室客户咨询台前张贴了理财产品风险提示函的行为，显然不能起到对投资者购买特定产品的具体风险予以充分揭示的作用。其次，某银行新街口支行亦未能提供充分证据证明其以金融消费者能够充分了解的方式向李某德说明案涉基金产品的运作方式和将最大损失风险以显著、必要的方式向李某德作出特别说明。因此，本院认定某银行新街口支行在李某德购买案涉基金过程中未尽适当性义务，以致李某德实际购买了与其风险等级不匹配的产品，此过错与李某德所受损失之间具有因果关系，某银行新街口支行应对此承担相应的赔偿责任。”

再比如著名的王某诉某银行案，某银行主张以风险评估问卷最终结果作为匹配理财产品风险登记的依据，但是法院认为除此之外，商业银行需一并考虑客户问卷展现的客户主观风险承受意愿。因此，本案中某银行只考虑最终评估结果，没有估计客户主观风险承受意愿，属于只重形式不重实质的错误。对该案的判决结果以及判决理由，学界陆续的评价总体都持肯定态度。[2]

也有不少判决采取形式审查标准，认为只要填写了相应的评估问卷即符合适当性义务，得出一些颇具争议的判决。笔者认为，监管规范为金融机构履行监管要求提供更明确具体的操作指引，是法院审查金融机构是否履行适当性义务的重要标准，但形式上遵守监管规范与完美履行适当性义务之间不能简单划等号。司法救济是投资者保护的最后防线，法院应站在中立的角度，结合金融商品的特性与投资者的个人属性进行实质审查。结合域外法院的裁判经验来看，以程序义务与实质结果相结合的标准来审查金融机构适当性义务的履行能平衡金融机构遵守监管规范的运行成本与投资者的利益保护。[3]

具体案件中，金融机构在举证履行基本的程序性义务后，若投资者仍坚持认为卖方机构销售产品不适当，此时应当允许投资者主张并在进一步举证的前提下由法院进行实质审查，投资者需举证证明卖方机构不了解产品，未充分揭示风险，适当性评估报告前后矛盾，或相应文件由他人代填等问题，法官此时根据双方的举证，综合案情得出最终判断。[4]

十、行政责任和民事责任的区别与联系

2013年《证券投资基金法》第98条规定，基金销售机构应当向投资者充分揭示投资风险，并根据投资人的风险承担能力销售不同风险登记的基金产品。但是第137条对基金销售机构未向投资者充分揭示投资风险，并误导其购买与其风险承担能力不相当的基金产品的法律责任只规定了相应的行政处罚。其他的监管机关指定的监管规范亦是如此。直到2019年新的《证券法》出台，才规定证券公司违反适当性义务，负有民事赔偿责任。从理论上，违反公法上的义务并不当然得出违反私法上义务进而导致赔偿的结论，故有学者对部分判决中直接依据监管规范直接认定金融机构负有私法上的适当性义务混淆了公法、私法之间的界限，认为应当从诚信原则论证适当性义务的私法属性。[5]

但从笔者看来，两者固然法理上有区别，但更应看到两者的目的和功能趋同，当金融机构违反适当性义务，未能提供适当性产品时，可以将其违反上述低位阶规范的行为视为其违反针对金融专业人士的特殊注意义务，进而判断其存在民法上的“过错”，由此结合《侵权责任法》一般侵权条款，以过错致投资者损害为由要求其承担侵权责任。[6]

应当看到，行政监管或民事追偿最终的制度设计目标都是保护相对弱势的投资者，营造诚信良好的金融市场秩序，应进一步探索行政责任与民事责任的融合，更好维护整个市场的诚信与秩序。目前适当性义务的行政处罚与民事维权存在明显的割裂，大量卖方机构因违反适当性义务遭受监管机构处罚，监管机构公布的处罚决定书仅仅提到某机构在销售过程中不规范，违反适当性义务进而处罚，但是该机构具体是对哪些投资者，甚至在哪个基金项目、资管计划都语焉不详，极大减损了行政机关投入巨大人力物力进行行政处罚的法律效果和社会效果。

笔者认为，既然中央多次要求加大证券市场、资管市场违法活动的打击力度，坚持“零容忍”原则，如监管机构已经耗费大量人力物力对违反适当性义务的行为做出行政处罚，理应遵循行政处罚公开的基本原则，对各项违反适当性义务的事实认定、各责任主体的违法情节，均在行政处罚决定书中有清晰明确的描述和判定，这既为违反适当性义务的受害者提起民事诉讼提供极大便利，从长远看更可加强对违法推介主体的诚信约束，提高震慑效应，形成监管合力。

【注释】

1. Zaki v.Credit Suisse (UK) Ltd. [2013] EWCA Civ 14.

2. 参见彭雨晨：《反思商业银行代销理财产品的适当性义务——建行代销基金全赔案的评释与引申》，《金融法苑》第103辑；黄辉：《金融机构的投资者适当性义务：实证研究与完善建议》，《法学评论》2021年第2期。

3. 曹兴权、凌文君：《金融机构适当性义务的司法适用》，湖北社会科学2019年第8期。

4. 国家法官学院课题组：《违反投资者适当性义务相关纠纷法律问题研究——以全国各级人民法院243件裁判文书为基础的类案分析》，载赵红主编：《金融审判前沿第2辑》，法律出版社2021年8月第1版。

5. 曹兴权、凌文君：《金融机构适当性义务的司法适用》，《湖北社会科学》2019年第8期。

6. 王锐：《金融机构适当性义务司法适用的实证分析》，《法律适用》2017年底20期