【证券犯罪实务研究】资本市场证券犯罪治理：严格区分财务造假手段目的，兼顾“从严震慑”与“合规挽救”，实现“价值再创造”

作者：王科栋 | 2025.08.05

一、引言：资本市场犯罪治理的平衡之道

资本市场作为现代金融体系的核心组成部分，其健康运行直接关系国家经济安全与投资者权益保护。近年来，我国资本市场证券违法犯罪呈现复杂化、链条化、隐蔽化趋势，尤其是财务造假类案件，不仅严重扰乱市场秩序，更侵蚀市场信用根基，甚至可能诱发系统性金融风险。据最高检数据显示，2022-2024年全国检察机关起诉证券犯罪案件366件1011人，案件数和人数均在增加，其中财务造假类案件占比显著上升。这些案件暴露出当前资本市场治理面临的核心矛盾：如何平衡“零容忍”监管的震慑力与涉案企业的可持续经营价值。

最高检与证监会多次强调，财务造假已成为证券市场的“毒瘤”，其手段从传统的虚增收入、少计费用，发展为全流程虚构业务、滥用会计处理、跨境交易“空转”等复杂模式，且常与资金占用、利益输送等关联犯罪交织。面对这一挑战，单一从严惩处虽能形成短期震慑，却可能引发企业倒闭、员工失业、投资者血本无归等连锁反应。因此，现代证券犯罪治理需突破“惩办主义”窠臼，转向更精细化的“手段-目的”二元解构，在精准打击恶性违法同时，为具备挽救价值的企业预留再生通道，最终实现市场价值的修复与创造。本文从财务造假的手段类型与动机逻辑出发，结合司法实践与监管导向，探讨“从严震慑”与“合规挽救”并重的治理路径，为资本市场犯罪治理提供实务视角的解决方案。

二、财务造假的二元解构：手段差异与目的分层

（一）造假手段：从“整容式”到“换脸式”的技术迭代

从行为特征看，财务造假可划分为“整容式”与“换脸式”两类，其危害性与治理逻辑存在本质差异：

1.“整容式”造假（局部修饰型）：主要表现为在真实交易基础上进行利用会计政策灵活性调节报表进行会计技术操纵，如变更折旧方法、提前确认收入、递延确认费用、不当计提资产减值、混淆费用与资本性支出等。这类造假通常不需要多部门协同，隐蔽性较高但社会危害相对可控。例如，某上市公司为满足债权人对资产负债率的要求，将3年以上账龄的应收账款长期挂账且不计提坏账准备，虚增净资产价值。此类造假多源于业绩压力或对赌协议，可通过会计差错更正和监管问询及时纠偏，存在适用行政监管措施或合规整改的空间。

2.“换脸式”造假（系统虚构型）：本质是伪造经济业务的“无中生有”，如虚构客户与交易流水、伪造银行单据、构造虚假资金循环等。这类造假具有高度组织化特征，往往需要调动上市公司内部多部门资源及外部中介配合，形成“采购-生产-销售-物流”全链条造假闭环。典型形式如企业通过伪造农产品采购合同、虚开销售发票、虚构物流单据等方式，三年累计虚增收入近百亿元。此类造假常伴随大股东资金占用、违规担保等利益输送行为，已构成对资本市场诚信基石的彻底破坏，必须从严刑事追责。

（二）造假目的分层：从“保壳求生”到“恶意掏空”

造假目的直接影响行为的主观恶性与可挽救性，司法实践中需穿透表象识别核心动机：

1.保壳续命型：为避免因连续亏损触发退市条件而虚增利润。如某ST公司通过关联交易虚增收入千万元规避退市风险警示。此类行为虽违法，但企业主营业务仍具持续经营能力，若直接刑事处罚可能导致投资者权益彻底归零，可探索合规整改与民事和解的替代路径。

2.融资套利型：为满足IPO、再融资或发债条件而粉饰财务指标。如某拟上市公司虚构海外销售合同使营收增长符合创业板上市标准。此类造假破坏市场资源配置功能，但若未造成实际资金损失（如募投项目正常运转），可在严惩实控人同时，探索企业存续价值评估机制。

3.套现减持型：配合大股东高位减持、质押融资等利益输送。典型模式为实控人指使上市公司虚增利润推高股价，通过大宗交易减持套现数亿元后放任公司风险暴露。此类行为具有主动恶意性，需穿透追究操纵市场、背信损害上市公司利益等关联犯罪。

4.掏空资产型：以财务造假掩盖资金占用、违规担保等掏空行为。虚假重组，利用重大资产重组、并购交易高估标的资产价值，或通过“对赌协议”变相套现，本质是将上市公司作为“提款机”。如某集团通过虚构在建工程项目转移上市公司资金数十亿元，再通过财务造假掩饰资金缺口。此类案件本质是“造假为表、侵占为里”，必须全链条打击财务造假、背信、洗钱等关联犯罪。

对于财务造假行为，应当结合其手段和目的，当造假行为仅导致财务数据失真，未伴随资产实质性转移或侵占时，应保留企业存续价值评估空间，企业主体仍可能具备持续经营能力，治理中需区分“故意欺诈”与“合规瑕疵”。当造假伴随实际控制人或管理层的主观恶意，企业资产已被实质掏空，治理中需优先追究刑事责任并挽回损失。

(表：财务造假行为的目的分层与处置导向)

三、治理逻辑重构：从“单一打击”到“分层处置”的精准治理

资本市场证券犯罪治理需精准区分财务造假的手段（行为方式）与目的（主观动机），在“从严震慑”与“合规挽救”间寻求动态平衡，最终实现企业“价值再创造”。对财务造假的治理，需打破“一刀切”思维，根据造假手段、主观恶性及企业存续价值，区分“从严震慑”与“合规挽救”的适用边界：

四、价值再创造：从“风险处置”到“资源优化”升级

五、结论：在“刚柔并济”中实现资本市场价值重生

资本市场法治的终极目标，绝非将违法者简单逐出市场，而是通过精准区分恶性违法与可挽救行为，在坚守“零容忍”底线同时，为误入歧途的企业架设返回合规轨道的“金桥”。唯有如此，方能实现惩治违法犯罪、修复投资信心、激活市场主体的“价值再创造”三重治理目标，为中国式现代化注入强劲的资本动能。治理需“刚柔并济”：

「刚」严打恶意造假——对欺诈发行、系统性舞弊零容忍；

「柔」挽救可修复企业——通过合规整改实现“治病救人”。

监管重点：对虚构交易型从严追刑责，对会计滥用型强化行政监管。

治理逻辑：对套利目的严惩首恶，对被动合规压力企业探索挽救空间。

最终目标：从“合规免责”转向“价值创造”，推动企业通过真实创新而非财务操纵赢得市场信任。对“掏空型”造假（目的恶性）严惩不贷，对“求生型”造假（手段违规但未侵占资产）探索合规出罪路径，实现市场净化与企业重生的双赢。