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谈谈新《证券法》施行后相关配套规则的更新要点以及后续动向

作者：张狄柠杜宁 | 2020.03.16

2019年12月28日，《中华人民共和国证券法》（以下简称《证券法》）由十三届全国人大常委会第十五次会议修订通过，自2020年3月1日起施行（修订内容及其影响详见“康达原创——写在新证券法实施前：浅析新证券法的主要修订内容及其影响”）。

2020年2月29日，国务院办公厅印发了《关于贯彻实施修订后的证券法有关工作的通知》（以下简称《国务院通知》），提出要从稳步推进证券公开发行注册制、依法惩处证券违法犯罪行为、加强投资者合法权益保护、加快清理完善相关规章制度等各方面部署，做好修订后的《证券法》贯彻实施工作。

截至目前，为配合新《证券法》的施行，中国证监会、国家发改委、上海、深圳证券交易所相继出台或修订了相关配套规则，本文主要在结合新《证券法》修订内容的基础上，对新出规则的影响和要点进行提炼，并对后续有关规则的更新、完善提出一些见解。

新出规则要点提炼

一、公开发行证券实施注册制，沪深交易所做好衔接安排

根据新《证券法》的规定，公开发行证券，必须符合法律、行政法规规定的条件，并依法报经国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门注册，未经依法注册，任何单位和个人不得公开发行证券，证券发行注册制的具体范围、实施步骤，由国务院规定。新《证券法》在目前科创板作为证券发行注册制试点的基础上，从法律层面上明确了公开发行证券实施注册制，未来不仅仅是科创板，包括其他公开发行证券的板块将全面实施注册制。

（一）公开发行股票

根据《国务院通知》，有关公开发行股票注册制的实施将分步实施，在进一步完善科创板相关制度、总结科创板注册制经验后，适时提出其他板块和其他全国性证券交易场所实行股票公开发行注册制的方案，在此之前，继续实施核准制，适用新《证券法》修订前的相关规定。

（二）公开发行公司债券

根据中国证监会办公厅于2020年3月1日印发的《关于公开发行公司债券实施注册制有关事项的通知》，公开发行公司债券，由证券交易所负责受理、审核，并报证监会履行发行注册程序；证券交易所应当按照修订后的《证券法》《国务院通知》等规定，明确审核标准、审核程序、上市条件、交易方式等相关事宜，明确材料报送及操作流程，做好衔接安排，有序实施受理、审核工作，并督促信息披露义务人充分披露相关信息，确保信息披露真实、准确、完整、及时、公平，督促各中介机构诚实守信、勤勉尽责；实施公开发行公司债券注册制的同时，证监会将加强公司债券发行人的持续监管，强化中介机构责任，切实保护投资者合法权益。

根据上海、深圳证券交易所于2020年3月1日发布的《关于上海证券交易所公开发行公司债券实施注册制相关业务安排的通知》《深圳证券交易所关于公开发行公司债券实施注册制相关业务安排的通知》，主要衔接安排如下：

1、自2020年3月1日起，拟面向普通投资者或者专业投资者公开发行并在证券交易所上市的公司债券（不含可转换公司债券），按照新修订的《证券法》以及《国务院通知》等规定的公司债券公开发行条件、证券交易所规定的上市条件、中国证监会及本所有关信息披露要求进行发行上市受理、审核，中国证监会履行发行注册程序；

2、公开发行公司债券申请文件、募集说明书内容与格式、审核流程和时限以及非公开发行公司债券的申请文件、挂牌条件确认、转让、信息披露等暂参照现行规定执行；

3、对申请文件实行电子化审核

4、2020年3月1日前已受理的公开发行公司债券上市预审核申请及上市申请仍按照原《证券法》《公司债券发行与交易管理办法》《深圳证券交易所公司债券上市规则（2018年修订）》等规定的标准和程序完成上市预审核工作和上市审核工作。

（三）企业债券发行

国家发改委于2020年3月1日发布了《关于企业债券发行实施注册制有关事项的通知》，表示企业债券发行由核准制改为注册制：

1、国家发改委下放受理和审核权限2、明确企业债券发行条件

企业债券发行人应当具备健全且运行良好的组织机构，最近三年平均可分配利润足以支付企业债券一年的利息，应当具有合理的资产负债结构和正常的现金流量，鼓励发行企业债券的募集资金投向符合国家宏观调控政策和产业政策的项目建设。

3、强化信息披露要求和中介机构责任

4、取消企业债券申报中的省级转报环节

5、做好新旧制度衔接，现阶段申报文件内容和格式仍参照现行规定办理

二、贯彻执行新《证券法》有关上市公司信息披露相关规定

上海、深圳证券交易所分别于2020年2月28日发布《关于认真贯彻执行新证券法做好上市公司信息披露相关工作的通知》（以下简称“《信息披露通知》”，从重大事项披露、权益变动披露、短线交易等十个方面作出进一步的规范。

1、定期报告

新《证券法》第八十二条对原先有关上市公司董事、监事、高级管理人员对公司定期报告的审核要求进一步提高，其中要求监事除了常规审核之外，同样需要签署书面意见，且如上市公司董事、监事和高级管理人员应当对定期报告签署书面确认意见，无法保证定期报告内容的真实性、准确性、完整性或者有异议的，应当在书面确认意见中发表意见并陈述理由，上市公司应当披露。上市公司不予披露的，董事、监事和高级管理人员可以直接申请披露。《信息披露通知》对上述要求进行了明确。

2、上市公司应公告的重大事项范围新增或调整

新《证券法》第八十条、第八十一条对可能对上市公司股票或者债券的交易价格产生较大影响的重大事件进行了新增或调整，主要调整的内容包括但不限于：“公司的重大投资行为，公司在一年内购买、出售重大资产超过公司资产总额百分之三十，或者公司营业用主要资产的抵押、质押、出售或者报废一次超过该资产的百分之三十”“ 持有公司百分之五以上股份的股东或者实际控制人持有股份或者控制公司的情况发生较大变化，公司的实际控制人及其控制的其他企业从事与公司相同或者相似业务的情况发生较大变化”“ 公司分配股利、增资的计划，公司股权结构的重要变化，公司减资、合并、分立、解散及申请破产的决定，或者依法进入破产程序、被责令关闭”等。对此，《信息披露通知》明确规定上市公司应当按照有关规定及时披露。

3、强调自愿性信息披露的要求

新《证券法》第八十四条规定新增了信息披露义务人可以自愿披露相关信息，《信息披露通知》强调，信息披露义务人自愿披露与投资者作出价值判断和投资决策有关的信息，不得与依法披露的信息相冲突，不得误导投资者。选择披露自愿性信息的，除了应该满足真实、准确、完整等基本要求之外，此后发生类似事件时，信息披露义务人应当按照一致性标准及时披露。

4、境内外披露的信息同步

为配合新《证券法》第七十八条有关境外信息披露的要求，《信息披露通知》提出，上市公司同时有证券在境外证券交易所上市的，公司及相关信息披露义务人在境外披露的信息，应当按照有关规定在境内同时披露。

5、上市公司股东权益变动所涉要求

新《证券法》在“上市公司的收购”章节中对通过证券交易所进行证券交易的投资者权益变动涉及要求进行修订，《信息披露通知》规定，投资者持有或者通过协议、其他安排与他人共同持有一个上市公司已发行的有表决权股份达到百分之五后，其所持该上市公司已发行的有表决权股份比例每增加或者减少百分之五，应当依照前款规定进行报告和公告，在该事实发生之日起至公告后三日内，不得再行买卖该上市公司的股票，但国务院证券监督管理机构规定的情形除外。投资者持有或者通过协议、其他安排与他人共同持有一个上市公司已发行的有表决权股份达到百分之五后，其所持该上市公司已发行的有表决权股份比例每增加或者减少百分之一，应当在该事实发生的次日通知该上市公司，并予公告。

针对公告要求，应按照新《证券法》第六十三条之规定，披露持股人的名称和住所、持有的股票的名称和数额、持股增减变化达到法定比例的日期、增持股份的资金来源、拥有有表决权的股份变动的时间及方式等事项，上述应披露事项相对之前规定新增了“增持股份的资金来源”“在上市公司中拥有有表决权的股份变动的时间及方式”等内容。

2020年2月28日，深圳证券交易所发布了《上市公司5%以上股东持股增减变动1%的公告格式》。

6、短线交易适用情形、主体范围扩大

本次新《证券法》的出台，在构成短线交易方面，由原先规定适用情形仅为上市公司新增了股票在国务院批准的其他全国性证券交易场所交易的公司，同时扩大了主体范围，即董事、监事、高级管理人员、自然人股东持有的股票或者其他具有股权性质的证券，包括其配偶、父母、子女持有的及利用他人账户持有的股票或者其他具有股权性质的证券。

7、投资者对上市公司提起虚假陈述等证券民事赔偿诉讼，上市公司应当及时披露。

8、上市公司董事会、独立董事、持有1%以上有表决权股份的股东或者依法依规设立的投资者保护机构应配合披露征集股东权利文件。

9、在证券交易所对上市和退市相关业务规则予以修订前，公司申请股票及可转换公司债券在证券交易所上市、证券交易所上市公司股票及可转换公司债券的暂停上市、恢复上市和终止上市等事宜，仍按照现行《股票上市规则》等有关规定执行。

10、上市公司应当按照新证券法及有关规定，做好内幕信息的知情人登记工作。

新《证券法》扩大了内幕信息知情人的范围，并结合新《证券法》第八十条、八十一条中关于重大事项的规定对内幕信息的范围重新界定，要求上市公司严格做好内幕信息知情人登记管理工作。

上海证券交易所于2020年2月28日出台了《上海证券交易所上市公司内幕信息知情人报送指引》（上证发〔2020〕10号），明确需要报送内幕信息知情人档案的具体情形、报送范围、报送时间以及其他具体要求。

三、深交所修订规范运作指引：“无缝衔接”新证券法，构建“简明高效”规则体系

同样于2020年3月1日起正式施行的《深圳证券交易所上市公司规范运作指引（2020年修订）》（以下简称《指引》），将原主板和中小板两件规范运作指引（即《深圳证券交易所主板上市公司规范运作指引（2015年修订）》《深圳证券交易所中小企业板上市公司规范运作指引（2015年修订）》）“合二为一”，《指引》同时适用于主板和中小板上市公司，创业板规范运作指引的修订则保持差异，与创业板改革一并推进。

具体修订内容详见“康达原创——《深圳证券交易所上市公司规范运作指引（2020年修订）》差异对照”。

四、证券服务机构从事证券服务业务的备案管理

新《证券法》调整了对相关证券服务机构的监管方式，将资格审批改为备案，要求会计师事务所、律师事务所以及从事资产评估、资信评级、财务顾问、信息技术系统服务的证券服务机构从事证券服务业务，应当报国务院证券监督管理机构和国务院有关主管部门备案。

为落实新《证券法》关于证券服务机构从事证券服务业务向国务院证券监督管理机构备案的新要求，证监会在广泛听取各方意见的基础上，于2020年2月29日发布了《证券服务机构从事证券服务业务备案管理规定（征求意见稿）》（以下简称《备案规定》）。

《备案规定》的起草遵循了以下思路：一是明确证券服务机构备案“事后备案”“告知性备案”的性质。严格遵循“放管服”要求，坚持“备案”的非行政许可法律定位，明确证券服务机构备案属于“事后备案”“告知性备案”的法律性质，不对证券服务机构从事证券服务业务设定前置性条件，防止借备案之名变相设定行政许可。二是坚持简政便民原则。《备案规定》定位为程序性规范，采取“规则+附表”的形式，提高证券服务机构备案的便利性和可操作性。同时，聚焦监管的有效性，科学设计备案材料，避免追求“大而全”，过度增加证券服务机构的负担。三是兼顾不同类别证券服务机构及其备案要求的普遍性与特殊性。尽可能寻求各类证券服务机构及其备案要求的“最大公约数”，在《备案规定》中作出统一规定，同时充分考虑不同类别证券服务机构的差别，相应作出差异化安排，以提高监管工作的针对性和有效性。

本次征求意见的《备案规定》共20条，主要包括以下内容：

1、备案主体

《备案规定》所称证券服务机构是指会计师事务所、律师事务所以及从事资产评估、资信评级、信息技术系统服务的证券服务机构。

2、备案范围

3、备案时点

（1）首次备案：签订服务协议之日起10个工作日内向中国证监会备案，实际从事证券服务业务时间早于签订服务协议时间的，应当在实际从事证券服务业务之日起10个工作日内备案。

（2）重大事项备案：发生重大事项的应在10个工作日内备案。

（3）年度备案：每年4月30日前向中国证监会提交年度备案材料。

4、备案程序

5、过渡措施

证券服务机构在《备案规定》施行前已经签订服务协议，正在从事证券服务业务的，应当在本规定生效之日起10个工作日内按照本规定的要求，向中国证监会备案。

再谈新《证券法》相关修订内容对应规则的动向

修订后的新《证券法》审议通过后，证监会表示，将全面理解和掌握新《证券法》规定的有关制度和措施，加快制定、修改完善配套规章制度，完善证券市场基础制度，除前文已阐述的已经出台的新配套规则外，笔者认为，就新《证券法》中修订的其他内容，将可能进一步的细化或者继续对对应的规则进行修改。

一、关于新《证券法》第九条对公开发行的情形新增了“依法实施员工持股计划的员工人数不计算在内”的除外情形

根据新《证券法》第九条的规定，公司因实施员工持股计划导致股东人数超过二百人将不再认定为公开发行，目前监管机构要求申请上市的企业需满足直接和间接股东穿透计算后的总人数不超过200人，如股东人数超过200人的需在上市前进行清理，或按照《国务院办公厅关于严厉打击非法发行股票和非法经营证券业务有关问题的通知》《非上市公众公司监管指引第4号——股东人数超过200人的未上市股份有限公司申请行政许可有关问题的审核指引》的要求申请行政许可。

原先的规定在执行过程中往往不够彻底，穿透核查是否超过200人的要求往往在拟上市企业中得到体现，对于并未打算谋求上市之路的企业，通常会通过股权结构的灵活搭建以及监管上的不完善而轻易避开超过200人需要申请行政许可的要求，但这种企业在之后的上市过程中，又面临穿透审核、还原清理等困难，使得本来出于激励员工、增强企业效益的目的而实施的股权激励却可能会对未来的上市造成一定的障碍，这无疑增加了企业的上市成本。

这次新《证券法》对超200人的要求的豁免，足以体现了监管部门对该问题的关注和重视，并且是在试验的基础上所推出的决定，在证监会于2018年6月6日发布的《关于试点创新企业实施员工持股计划和期权激励的指引》（证监会（2018）第17号）中，对“纳入试点的创新企业”首次提出穿透计算的“闭环原则”：

“员工持股计划符合以下要求之一的，在计算公司股东人数时，按一名股东计算；不符合下列要求的，在计算公司股东人数时，穿透计算持股计划的权益持有人数：

1.员工持股计划遵循“闭环原则”。员工持股计划不在公司首次公开发行股票时转让股份，并承诺自上市之日起至少36个月的锁定期。试点企业上市前及上市后的锁定期内，员工所持相关权益拟转让退出的，只能向员工持股计划内员工或其他符合条件的员工转让。锁定期后，员工所持相关权益拟转让退出的，按照员工持股计划章程或有关协议的约定处理。

2.员工持股计划未按照“闭环原则”运行的，员工持股计划应由公司员工组成，依法设立、规范运行，且已经在基金业协会依法依规备案。”

之后，在试行注册制的上交所科创板中，上交所于2019年3月3日发布了《上海证券交易所科创板股票发行上市审核问答》（上证发[2019]29号），基本沿用了上述指引中关于员工持股计划穿透计算的“闭环原则”的规定。

这次新《证券法》已明确了对超过200人豁免的原则，但接下来怎么“依法实施”员工持股计划将有可能会是有必要进一步明确的内容，笔者认为，在本次公开发行证券注册制的大背景下，已推行注册制的科创版关于员工持股计划的上述要求将对接下来怎么界定“依法实施”的细化工作具有重要的借鉴意义。

二、关于新《证券法》删除“暂停上市”情形

新《证券法》第四十八条将原先暂停上市的情形删除，规定上市交易的证券，有证券交易所规定的终止上市情形的，由证券交易所按照业务规则终止其上市交易。

本次修订将“暂停上市”情形删除后，债券方面，沪深证券交易所及时反应，在新《证券法》正式施行的同时发布了《关于公开发行公司债券实施注册制相关业务安排的通知》，规定自2020年3月1日起，不再实施债券暂停上市制度。

而在主要的A股市场，这次新《证券法》在注册制的大潮流下对“暂停上市”情形的删除，更是体现出退市制度作为注册制的重要配套作用，在注册制全面实施后，退市制度的合理性、完善性、科学性更显得重要，在此之前，作为注册制试点科创板在退市制度设计方面进行了革新，被称为“史上最严”，主要体现在退市标准、退市程序以及退市执行等三个方面：

1、完善退市指标体系

从退市的指标体系来看，目前A股的退市侧重以净利润为核心的财务类指标，退市标准的单一化导致了我国上市公司退市数量并不多，“优胜劣汰”的市场机制并不能充分发挥作用，相对于A股强调净资产、营收与净利润的退市标准，美股退市标准更为多元化，更为侧重市场交易指标，包括市值、做市商数量、公众持股数量、公众持股市值等。

科创版交易类强制退市中增加了市值连续20交易日低于3亿元的退市标准，触发退市风险警示的条件中目前A股的退市制度中触发退市风险警示的标准是连续两年亏损，而科创板中企业如果当年亏损且营业收入低于1亿元将实施退市风险警示。规范类强制退市中新增信息披露重大缺陷等违规情况。

2、简化退市程序

新《证券法》及科创版相关规定中取消了“暂停上市”和“恢复上市”的退市程序，更加遵循“退市从严”理念，一家企业从被实施风险警示到最终退市的时间从目前主板、中小板、创业板需要的四年缩短至两年，更不允许“重新上市”。

3、退市执行更加严格

强制退市中对四类主业“空心化”企业给出了定性标准，对明显丧失持续经营能力的情形进行细化，对主业空心化、明显丧失持续经营能力的上市公司将严格启动退市程序。

为此，笔者认为，未来A股的退市制度相关细则将有可能结合科创板的实践经验，根据不同板块公司的体量及特点进行适度地修正或细化，引入市值退市指标、细化信息披露或者规范运作重大缺陷退市判断标准，缩短退市流程，有序清退僵尸股，同时强化投资者权益的保护。

三、关于投资者保护

新《证券法》新增了投资者保护章节，作出了许多颇有亮点的安排，包括区分普通投资者和专业投资者，有针对性的做出投资者权益保护安排；建立上市公司股东权利代为行使征集制度；规定债券持有人会议和债券受托管理人制度；建立普通投资者与证券公司纠纷的强制调解制度；完善上市公司现金分红制度等内容。

在区分普通投资者和专业投资者方面，新《证券法》规定可以根据财产状况、金融资产状况、投资知识和经验、专业能力等因素区分为普通投资者和专业投资者，专业投资者的标准由国务院证券监督管理机构规定。后续是否会针对专业投资者的标准出具专门的规定有待明确，亦或此处所述之规定即中国证监会在此之前于2017年2月21日发布的《证券期货投资者适当性管理办法》（以下简称“《办法》”），该《办法》明确规定了普通投资者与专业投资者的认定标准，符合下列条件之一的是专业投资者：

（一）经有关金融监管部门批准设立的金融机构，包括证券公司、期货公司、基金管理公司及其子公司、商业银行、保险公司、信托公司、财务公司等；经行业协会备案或者登记的证券公司子公司、期货公司子公司、私募基金管理人。

（二）上述机构面向投资者发行的理财产品，包括但不限于证券公司资产管理产品、基金管理公司及其子公司产品、期货公司资产管理产品、银行理财产品、保险产品、信托产品、经行业协会备案的私募基金。

（三）社会保障基金、企业年金等养老基金，慈善基金等社会公益基金，合格境外机构投资者（QFII）、人民币合格境外机构投资者（RQFII）。

（四）同时符合下列条件的法人或者其他组织：1.最近1年末净资产不低于2000万元；2.最近1年末金融资产不低于1000万元；3.具有2年以上证券、基金、期货、黄金、外汇等投资经历。

（五）同时符合下列条件的自然人：1.金融资产不低于500万元，或者最近3年个人年均收入不低于50万元；2.具有2年以上证券、基金、期货、黄金、外汇等投资经历，或者具有2年以上金融产品设计、投资、风险管理及相关工作经历，或者属于第（一）项规定的专业投资者的高级管理人员、获得职业资格认证的从事金融相关业务的注册会计师和律师。

专业投资者之外的投资者则属于普通投资者。

在相关部门出具专门的有关投资者区分的规定之前，可以根据上述规定进行判断，相关新规出台之后，有关投资者的区分标准将会进行统一。

另外，本次投资者保护内容中一大亮点是赋予了投资者保护机构相应职权，充分发挥投资者保护机构的作用，助力其有效介入投资者权益保护，但其中存在着相关问题有待进一步完善。

比如新《证券法》规定投资者与发行人、证券公司等发生纠纷的，双方可以向投资者保护机构申请调解。但有关投资者保护机构调解的程序应该是怎么样的，依此调解后的结果是否能具有法律效力，法院方面是否认可调解结果并协助执行，以上问题，笔者认为，后续应该继续出台相关规定，就投资者保护机构介入调解事项与人民法院方面的衔接问题予以明确。

再比如新《证券法》中将先行赔付的适用范围规定为“发行人因欺诈发行、虚假陈述或者其他重大违法行为给投资者造成损失的”，该处重点为“欺诈行为、虚假陈述”，但其他有关证券欺诈的行为比如内幕交易、操纵市场等行为导致的损失是否也应该在此范围中，或者应该是归属于“其他重大违法行为”中，笔者认为应该是属于后者的。先行赔付制度存在一定的复杂性，在后续证券市场的不断实践中，类似的相关规定的细节将会越来越完善。

四、关于新《证券法》更新的内容，未来将会对相关规定批量式的进行修改，我们拭目以待