变革与机遇——新《公司法》无面额股制度解析

作者：邓鹏 | 2024.04.09

2023年12月29日，《中华人民共和国公司法》（以下简称“新《公司法》”）已由中华人民共和国第十四届全国人民代表大会常务委员会第七次会议审议通过，自2024年7月1日起施行。新《公司法》对现行《公司法》作出了多处调整，将使我国公司法体系发生巨大改变。其中，引入无面额股制度是新《公司法》的一大亮点。

本文首先对无面额股的概念进行了介绍，其次剖析了无面额股制度引入我国的原因，然后阐述了新《公司法》规定的无面额股制度的具体内容，接着分析了无面额股制度的实施将会带来的影响，最后对无面额股制度的实施将会面临的挑战进行了探讨。

一、无面额股的概念

无面额股是相对于面额股的概念。面额股，是指股份公司发行的标明票面金额的股票，即发行时注明“元/股”的股票。与之相对的，无面额股则是指股份公司发行的不标明票面金额，股票票面仅载明所代表的股份数的股票。

二、无面额股制度的引入原因

1993年我国首部《公司法》确立了面额股制度，同时规定了禁止折扣发行的规则，即股票的发行价格不得低于票面金额。此后，《公司法》虽经历了五次修改，但都未变更面额股制度。面额股制度和禁止折扣发行规则之所以在我国确立和持续实施，既是出于面额股自身的优势，也受我国股票市场历史因素的影响：对于公司股东来讲，由于面额股不允许折价发行，这就保证了所有股东在购买公司股票时都支付了相同的对价，杜绝了任何股东以低于票面金额的价格来认购股份进而稀释其他股东权利的情况发生，确保了股东之间的公平；对于公司债权人来讲，在资本信用的原则下，确定的股票面额和禁止折价发行的原则使得债权人可以较为容易地计算出公司的注册资本（即使用已发行股份数乘以股票面额），有利于债权人对公司的偿债能力进行评估；对于投资者来讲，确定的股票面额可以吸引投资者，一是能够使投资者直观地了解股票的价值，二是能够为股票的流通转让价格提供参考，对于我国股票市场发展初期的投资者来说，这两点尤为重要。

然而，从1993年至今，我国的资本市场已经历了30年的洗礼，前述采用面额股制度的原因已大多不复存在，面额股制度的优势已难以在如今的资本市场发挥作用：一是对于股东之间公平的保证，面额股制度确实可以保证在公司设立时股东之间的公平，但是在公司设立后，股票的交易价格就不再与面额挂钩，面额股制度也无法使公司每次发行的股份价格都与之前保持一致，因此，面额股制度难以保证公司在设立后发行股份时股东之间的公平；二是对于公司债权人权利的保护，随着资本信用向资产信用的转变，公司的注册资本已不再是债权人的关注中心，债权人更倾向于通过掌握公司的资产状况去评估公司的偿债能力；三是对于投资者的招徕功能，随着信息披露制度的完善和投资者投资能力的提升，投资者对公司股票价值已经有了较为理性的认识，投资者仅以股票面额来判定股票价值的情形已经较为少见。此外，我国的股票市场已经逐渐在实践中形成了“低面额制度”（即股票的票面金额远低于股票的发行价格）。除了红筹企业在境内发行的股份以及紫金矿业、洛阳钼业等特例外，大多数上市公司的股份发行面额都为1元每股，这也是面额股制度优势消失的表现。

在我国日益成熟的资本市场采用面额股制度已经不能发挥预想的优势，相反，面额股制度的弊端已愈发显现：一是由于境外多数的发达资本市场早已采用无面额股制度，采用面额股制度使得我国的资本市场难以与全球资本市场进行简便的接轨；二是面额股制度已经对公司的融资形成了较大阻碍，特别是对于在二级市场中股票价格跌破面值的公司来说，其在面额股制度下难以通过发行新股以获得外部融资，这实际上也在一定程度上造成了对公司债权人权利的损害；三是面额股无法反映公司财务状况的变化，过度依赖票面金额反而会引起债权人及投资人对公司资本规模的误判。正是由于面额股制度导致的问题日益明显，我国颁布的新《公司法》第一次引入了无面额股制度。

三、无面额股制度的具体内容

新《公司法》涉及无面额股的条款为:

第一百四十二条“公司的资本划分为股份。公司的全部股份，根据公司章程的规定择一采用面额股或者无面额股。采用面额股的，每一股的金额相等。公司可以根据公司章程的规定将已发行的面额股全部转换为无面额股或者将无面额股全部转换为面额股。采用无面额股的，应当将发行股份所得股款的二分之一以上计入注册资本”。

第一百四十九条“股票采用纸面形式或者国务院证券监督管理机构规定的其他形式。股票采用纸面形式的，应当载明下列主要事项：...（三）股票种类、票面金额及代表的股份数，发行无面额股的，股票代表的股份数。...”

第一百五十一条“公司发行新股，股东会应当对下列事项作出决议：...（五）发行无面额股的，新股发行所得股款计入注册资本的金额。...”

第二百一十三条“公司以超过股票票面金额的发行价格发行股份所得的溢价款、发行无面额股所得股款未计入注册资本的金额以及国务院财政部门规定列入资本公积金的其他项目，应当列为公司资本公积金”。

以上这些条款阐明了我国实行无面额股制度的规则：一是择一规则，即要求公司根据章程择一采用面额股或无面额股，不可以既采用面额股又采用无面额股；二是载明规则，即股票采用纸面形式的，应当载明无面额股代表的股份数；三是可转换规则，即公司可以根据公司章程的规定将已发行的面额股全部转换为无面额股或者将无面额股全部转换为面额股；四是发行收入的会计规则，即采用无面额股的，应当将发行股份所得股款的二分之一以上计入注册资本，发行无面额股所得股款未计入注册资本金额的，应当列为公司资本公积金；五是股东会决定规则，即股东会应当对发行无面额股所得股款计入注册资本的金额作出决议。

根据新《公司法》对无面额股制度的规定可以看出，我国并没有采取全面废除面额股的方式，而是给予公司自主决定采用面额股或是无面额股的选择权。之所以没有全面废除面额股制度，可能是出于以下三个原因：一是市场的原因，我国的资本市场仍然未达到非常成熟的状态，且面额股制度已在市场中形成了较强的惯性，冒然全面废除面额股制度去实施无面额股制度，势必会引起各市场主体的恐慌，造成市场的巨大动荡，从而使得转换成本过大；二是制度的原因，我国已经根据面额股制度建立起一整套完善的公司资本规范体系，冒然废除面额股制度会对现行的规范体系形成强大的冲击，不利于制度的稳定；三是投资者的原因，尽管我国的投资者结构已经与30年前大不相同，但是市场中机构投资者数量仍然不足，个人投资者依然是市场投资者中占比最大的群体，这就表明了在整体上我国市场投资主体的投资能力和抗风险能力仍然较低，而无面额股制度对市场投资主体的投资能力和抗风险能力要求较高，冒然全面废除面额股制度没有给投资者对新制度的足够适应时间，不利于投资者权益的保护。

四、无面额股制度的实施将会带来的影响

无面额股制度的引入，是对我国公司资本制度的一次深刻重塑，标志着我国公司资本制度的不断完善，其实施无疑会触发一系列的连锁反应，给我国的经济社会带来深远的影响。

1. 重新定义注册资本与发行收入的关系

注册资本与发行收入的关系将被重新定义。在现行《公司法》规定的面额股制度下，注册资本=股票面额×发行股数，资本公积金=（股票发行价格-股票面额）×发行股数，因此，发行收入=注册资本+资本公积金。而在新《公司法》规定的无面额股制度下，公司只需要将发行股份所得股款的二分之一以上计入注册资本即可。据此，公司将有权决定是否设置资本公积金科目，即公司可以决定不设置资本公积金科目，而将全部发行收入都计入注册资本，此时发行收入就等于注册资本。当然，在公司决定依然保留资本公积金科目的情况下，发行收入=注册资本（发行收入1/2以上）+资本公积金，这种情况下的注册资本与发行收入的关系与在面额股制度下相似。

2.有利于灵活设计股权架构，便于创始人掌控公司

在多数公司的成长过程中，创始人的管理对公司的发展起着重要的甚至是决定性的作用。在这样的情况下，如何做到既引入外部投资人的资金，又保证创始人对公司的掌控是一个难题。在面额股制度下，当公司通过发行股份以获取资金时，由于发行股份后创始人的持股占比与其购买股份所花费资金的数额完全挂钩，若创始人不想其股份被稀释，进而丧失对公司的控制权，其不得不购入一定数量的股份以维持自己的持股占比。又因面额股不允许折价发行，那么，在我国现行的股市情况下，创始人至少要花费1元/股去购买新发行的股份，这对于本就缺乏资金的创始人来说显然是不现实的。而在无面额股制度下，一是由于无面额股本身就没有股票面额，不存在禁止折价发行的问题，创始人完全可以只拿出极少的资金就可以购入本公司相应份额的股份；二是由于无面额股可以由公司自主决定发行收入在注册资本和资本公积金里的分配比例，因此公司完全可以将创始人购买股份所带来的发行收入更多地投入注册资本，而将外部投资者带来的发行收入更多地安排至资本公积金。因此，无面额股制度为公司股权架构的设计提供了新的思路，为创始人掌握公司控制权带来了新的可能。

3.接轨国际资本市场，有利于境内企业境外融资、红筹企业境内融资

随着世界经济的发展特别是资本市场的发展，面额股制度的时代已经逐渐落幕，世界各国和各地区都已先后引入了无面额股制度：在北美地区，美国的纽约州是世界上最早出现无面额股票的地区，该州在1912年就允许无面额股票的发行；同在北美的加拿大紧随其后，其于1917年引入了无面额股制度。在欧洲地区，比利时早在1913年就允许无面额股票的发行；而法国、德国则在1998年才引入无面额股制度；此外，欧盟经济体的《欧盟公司法第二号指令》也对无面额股制度进行了规定。在亚洲地区，日本在2001年废除了面额股制度，全面实行无面额股制度；韩国也于2012年引入了无面额股制度；而我国的香港地区则在2014年修订的《公司条例》中明确废除了面额股制度，采用无面额股制度；我国台湾地区也于2015年引入了无面额股制度。除了前述国家或地区外，澳大利亚、新西兰、新加坡也采用了无面额股制度，且皆与我国香港地区一样，采取的是强制性的无面额股制度。

因此，在域外经济体特别是发达经济体都采用无面额股制度下，我国若还是禁止无面额股票的发行，势必限制企业国际化发展。一是我国境内注册的企业具有在境外资本市场进行融资的需求，在我国实行面额股制度而域外主要实行无面额股的情况下，境内企业“走出去”融资必将承受较高的转换成本。二是有相当多的红筹企业具有在境内资本市场融资的需求，而我国也鼓励红筹企业回到境内资本市场融资，例如，上海市人民政府办公厅在2024年1月4日印发的《上海市促进在线新经济健康发展的若干政策措施》中就有鼓励符合条件的新经济红筹企业回归境内资本市场的相关内容。然而，虽然红筹企业在符合一定条件下，可以根据中国证监会发布的《关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点的若干意见》和《试点创新企业境内发行股票或存托凭证并上市监管工作实施办法》的规定直接在境内A股上市并发行股票，但是由于红筹企业注册地实行的是无面额股制度，制度的差异会使得其在中国大陆发行股票时难度增加。

在经济全球化不可逆转的趋势下，新《公司法》引入无面额制度既能顺应国际立法的趋势，又能降低境内企业进行境外融资的转换成本，还能满足红筹企业接轨境内资本市场的需求，必将为我国资本市场的国际化带来深远影响。

4. 改变危困企业融资困境，保护债权人利益

面额股制度设立的初衷，是通过保证企业资本的充足以维护债权人的利益。但是，在企业的经营状况陷入困境时，其股票在二级市场往往也会表现不佳，即危困企业的股票价格在二级市场容易出现跌破面值的情况。在股票跌破面值时，危困企业新发行的股票由于受到不得低于面值的约束，其定价只能高于二级市场股票流通价，因此对投资者难以形成吸引力。此时，危困企业若希望通过发行新股获得外部融资，进而改变企业的危困状况，在实践中通常采取以下三个做法：（1）发行低于二级市场股票价格的面值的股票；（2）回购二级市场股票，进行减资，直到二级市场流通股票的价格高于面值，再发行不低于原股票面值的新股；（3）原股东与有投资意愿的外部投资者协作，先由原股东以无偿或象征性低价的价格转让部分股票给外部投资者，然后外部投资者再以不低于股票面值的价格认购企业新发行的股份，这种操作使得外部投资者获取股份的平均价格能够低于股票面值。

但前述三种方式，都存在一定的问题：发行低面值股票会进一步降低市场对该公司股票价格的预期；回购、减资属于企业的重大事项，需履行相应的法定程序，程序成本、时间成本高；而原股东与外部投资者协作的方式，则存在外部投资者以象征性低价或无偿获得股票的行为的合法性问题。

因此，在面额股制度下，股票跌破面值的企业想要通过新发股份的方式获得外部融资十分艰难，而危困企业在无法获得外部融资的情况下，债权人的利益同样岌岌可危。新《公司法》引入无面额股制度，使得危困企业的新股发行价格可以根据企业的自身融资需求制定，提高了新股对投资者的吸引力，疏通了危困企业通过发行新股获取外部融资的渠道。在新注入的投资到位后，危困企业获得了“重生”的机会，其债权人利益的保护也有了实现的可能。

五、无面额股制度的实施将会面临的挑战

尽管新《公司法》规定的无面额股制度相较于现行《公司法》的面额股制度具有显著的优越性，但面额股制度自1993年《公司法》诞生延续至今，已经与注册资本、资本公积金等制度相互配合，屹然已形成一套完整的公司规范体系和资本运行体系。而新《公司法》第一次引入无面额股制度，对该制度的规定也较为简要，且暂未制定相应的实施细则。基于此，无面额股制度在将来的实施过程中可能会面临以下挑战：