不是战投如何享受非公开八折大酬宾（的讨论）——对《上市公司非公开发行股票实施细则》第七条认购对象的再探讨

作者：刘亚新 苗丁 冯兰 | 2020.03.27

本公众号昨日的推文中对《上市公司非公开发行股票实施细则》（2020年修订）（以下称“《非公实施细则》”）第七条第一种认购对象“控股股东、实际控制人或其控制的关联人”进行了探讨，写了一些笔者的疑问，文章发出后，和一些同事进行了进一步的探讨，与大家分享。

一前情提要

对比《非公实施细则》第七条与《上市公司证券发行管理办法》（以下称“《发行管理办法》”）第三十八条对锁定期18个月的认购对象的表述：

可以发现，《发行管理办法》的表述是“控股股东、实际控制人及其控制的企业”，而《非公开实施细则》的表述是“控股股东、实际控制人或其控制的关联人”，区别就在于“企业”和“关联人”。前者的表述很容易让人理解为股权控制，但后者这个“关联人”是否包括自然人呢。如果包括自然人，这种控制关系就只有协议控制一种可能，如果协议控制的自然人也可以是“控股股东、实际控制人或其控制的关联人”，那么假如提前确定的认购对象全部跟控股股东或者实际控制人签订协议表示将在投票时服从控股股东或实际控制人的投票，这样是否就可以符合《非公开实施细则》第七条的规定享受锁定期十八个月（当然是在不触发36个月情形的前提下），又能享受8折认购的优惠大酬宾。这种方法相比来认定战略投资者似乎看起来要简单的多（不需要论证、不需要占用董事席位）。这也是笔者的一个疑问。

二进一步探讨

（一）有关关联人

首先关于《非公开实施细则》中表述的“控股股东、实际控制人或其控制的关联人”中“关联人”的用法到底是不是监管用语不准确，仅指的就是关联法人，笔者认为不是。笔者查阅了相关法规，关联人的概念中国证监会制定的《上市公司信息披露管理办法》第七十一条“关联人包括关联法人和关联自然人”中有明确的体现，《非公开实施细则》和《上市公司信息披露管理办法》同为中国证监会颁布的文件，笔者认为，同样的概念在同一主体的发文中定义应该是一脉相承的。上述“关联人包括关联法人和关联自然人”的定义在《上海证券交易所股票上市规则》《深圳证券交易所股票上市规则》《深圳证券交易所创业板股票上市规则》中也均有体现。

在上述的前提下，如果控制自然人，只能是通过协议控制，那么可见在《非公开实施细则》第七条的这个“控制”，不仅包括公司控股权或基于合伙企业执行事务管理权的控制，还包括协议控制。

（二）协议控制的三种形式

在上述疑问的基础上，笔者和同事对控股股东、实际控制人通过股权关系直接或间接控制的关联人的基础上，讨论出了三类非通过股权关系可以控制的情形。讨论的代码代指如下表：

1、情形一：B将持有对A的股权控制权委托给X，X通过协议实质控制A

优点：对控制两个字更好论述，更契合《非公实施细则》第七条原文“上市公司的控股股东、实际控制人或其控制的关联人”所谓的“控制的关联方”的理念。

2、情形二：设立有限合伙，由X担任GP，A担任LP，通过有限合伙认购

优点：根据《合伙企业法》“第六十七条 有限合伙企业由普通合伙人执行合伙事务。执行事务合伙人可以要求在合伙协议中确定执行事务的报酬及报酬提取方式”、“第六十八条： 有限合伙人不执行合伙事务，不得对外代表有限合伙企业”的相关规定，GP为合伙企业的执行事务合伙人，代表有限合伙执行合伙事务，可以说是《合伙企业法》确定的控制关系。

3、情形三：A和X直接签署一致行动协议或委托协议，A将将来对上市公司的表决权全部委托给X或无条件与X保持一致

优点：操作起来最简单。

但一致行动毕竟和“控制”有区别，不代表一致行动的某一方就受另一方控制；此外，认购人如认可将本次认购所获得的上市公司表决权托管给控股股东，而意欲说明自身具备认购条件，此种安排不符合立法要求，难以实现。

三结语 

目前市场上暂时没有通过协议控制来认定属于《非公实施细则》第七条第一项认购主体，从而享受八折优惠的情形。但如果属于，这就是一个轻松绕过监管的方式，毕竟战略投资者的标准太高且要求实际参与公司治理、拥有董事席位。在监管部门没有出新的解释或用实际案例证明不可行以前，即使我们都认为这种方式不会被认可，但还是想从立法层面跟大家讨论一下这个问题，也期待有“第一个吃螃蟹的人”用案例来传递审核的态度。