金融消费系列（二）：做专业投资者不简单——从适当性义务看专业投资者潜在法律风险

作者：陈蕾 史一帆 | 2022.04.07

在上一篇文章《金融消费者可能遇到的“坑”》中，笔者介绍了金融消费者这一概念，及如何判断卖方金融机构是否到位履行适当性义务。

本文将从金融消费者角度进行探讨，在适当性义务下专业投资者（限定于自然人投资者）的潜在法律风险。也就是说，金融消费者完成专业投资者认证后，除了意味着免除每次申购金融产品都要做双录的繁琐、增加购买高风险金融产品的便捷外，还意味着什么？

一、专业投资者

2019年12月28日，新通过《中华人民共和国证券法》（2019年修订）（以下称《证券法》）第89条，第一次将证券市场的投资者以法律明文规定的形式划分为普通投资者和专业投资者。

《证券法》第八十九条 根据财产状况、金融资产状况、投资知识和经验、专业能力等因素，投资者可以分为普通投资者和专业投资者。专业投资者的标准由国务院证券监督管理机构规定。

事实上，在《证券法》作出上述规定之前，证监会已于2016年在《证券期货投资者适当性管理办法》（以下称《办法》）的第八条对五大类专业投资者的标准进行了规定。

基于上述条款可以理解，专业投资者是指相对于普通投资者或通常意义上需要被特别保护的中小投资者而言，财产状况好、金融资产状况好、投资知识和经验丰富、具有专业能力，风险承受能力和风险识别能力较高，也有较强能力维护自身合法权益的投资人。

首先，《证券法》为强化相关主体投资者保护责任，对投资者权益有更完善法律保护，专设第六章“投资者保护”，根据财产状况、金融资产状况、投资知识和经验、专业能力等因素，区分了普通投资者和专业投资者。

其次，根据《办法》第七条 投资者分为普通投资者与专业投资者。普通投资者在信息告知、风险警示、适当性匹配等方面享有特别保护。

第九条 经营机构可以根据专业投资者的业务资格、投资实力、投资经历等因素，对专业投资者进行细化分类和管理。

第十条 专业投资者之外的投资者为普通投资者。经营机构应当按照有效维护投资者合法权益的要求，综合考虑收入来源、资产状况、债务、投资知识和经验、风险偏好、诚信状况等因素，确定普通投资者的风险承受能力，对其进行细化分类和管理。

再次，为落实《办法》，2017年，中国证券投资基金业协会、中国证券业协会及中国期货业协会先后发布了各行业投资者适当性管理实施指引，沿用“专业投资者”及“普通投资者”这组概念，并明确提出了“差异性”原则。

据此，可以理解，“专业投资者”与“普通投资者”是一相对概念。对投资者进行“专业投资者”与“普通投资者”的分类，可以更好地、有针对性地给普通投资者提供更加充分的保护，特别是在推介、销售高风险等级金融产品和提供高风险等级金融服务领域，实施差异化适当性管理，履行差异化适当性义务，有利于更好地贯彻“卖者尽责、买者自负”理念，推动形成公开、公平、公正的市场环境和市场秩序。

二、对于适当性义务履行情况的举证，原则上专业投资者适用“谁主张谁举证”，普通投资者适用举证责任倒置

在金融消费市场中，一方作为卖方，系金融机构；另一方作为买方，系投资者，尤其是个人投资者、普通投资者必然处于弱势地位。

如果适用一般性举证责任分配原则，即“谁主张谁举证”，也就意味着作为投资人的普通投资者实际需要的举证责任为：

①金融机构过错行为

②投资人有损害后果

③金融机构的过错行为与投资人的损害后果之间存在因果关系

④金融机构存在过失

在实践中，由于普通投资者在专业能力及信息不对称问题上的弱势地位，要求其证明金融机构的行为存在过错以及行为与结果之间的因果关系，往往会出现举证困难甚至举证不能的情况，从而导致金融消费者的权益无法得到有效保护。

由此可见，在适当性义务下对普通投资者适用举证责任倒置制度，是有利于保护普通投资人权益，构建实质公平的关键；然而，根据上述规定，如投资人被认定为专业投资者，则不再适用举证责任倒置制度，也就意味着，专业投资者仍应承担“谁主张谁举证”的举证责任以及其举证不能的不利后果。

至于裁判机构对卖方机构适当性义务履行情况及其过错程度的评价，是否会基于普通投资者与专业投资者的区别而有所不同，笔者将在后续文章中作进一步探讨。

三、《九民纪要》能否成为专业投资者举证责任压力的出口

（二）《九民纪要》下适当性义务的法律适用规则

《九民纪要》第73条：“【法律适用规则】在确定卖方机构适当性义务的内容时，应当以合同法、证券法、证券投资基金法、信托法等法律规定的基本原则和国务院发布的规范性文件作为主要依据。相关部门在部门规章、规范性文件中对高风险等级金融产品的推介、销售，以及为金融消费者参与高风险等级投资活动提供服务作出的监管规定，与法律和国务院发布的规范性文件的规定不相抵触的，可以参照适用。”

“法律适用规则”明确，相关部门在部门规章、规范性文件中对高风险等级金融产品的推介、销售，以及为金融消费者参与高风险等级投资活动提供服务作出的监管规定，与法律和国务院发布的规范性文件的规定不相抵触的，可以参照适用。

据此，在具体案件审理过程中，法院可以根据对卖方机构的义务责任“就高不就低”的标准，援引相关部门就适当性义务要求更高的规章和规范性文件，来认定适当性义务的范围。

但是，《九民纪要》第73条的适用规则，是否适用于《九民纪要》第75条关于适当性义务履行情况的举证责任分配问题？结合前文所述，在《九民纪要》未对金融消费者概念、金融消费者认定范围、“金融消费者”、“普通投资者”及“专业投资者”之间的关系作出明确的情况下，是否可以仍然采取“就高不就低”的标准，将涉及专业投资者的适当性义务举证责任完全分配给卖方机构？

（三）专业投资者就适当性义务问题诉诸法院/仲裁，司法案例分析

1. 关于诉讼

在诉讼层面，在法律法规对金融消费者进行明确定位及审判实践通过示范性案例进行补充解释之前，《九民纪要》下的“金融消费者”这一概念的模糊性和不确定性，可能是专业投资者有可能被适用举证责任倒置的机会。在某种程度上可以理解为，如果专业投资者与卖方机构之间发生了适当性义务纠纷，法官是否把专业投资者认定为《九民纪要》语境下的“金融消费者”，进而对其适用《九民纪要》第75条所规定的举证责任倒置制度，是专业投资者是否能把握诉讼先机的关键点。

2. 关于商事仲裁

小 结

举证责任倒置，不仅仅是事实证明责任的分配，更重要的是，这种责任的分配常常直接影响案件裁决结果，因此，在梳理案情、组织案件材料证据的过程中，往往是律师的关注重点。