2022年度回顾——证券虚假陈述等资本市场争议解决热点问题

前言

2022年，资本市场争议解决领域“风起云涌”，1月1日《证券期货行政执法当事人承诺金管理办法》发布并实施，1月22日《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》实施，6月23日《关于为深化新三板改革、设立北京证券交易所提供司法保障的若干意见》实施。同时，各地法院对资本市场争议解决领域的各类焦点问题，在实践中也给出了相应的理解与回应。笔者团队在回望2022年度代理案件的同时，进一步体悟2022年度资本市场争议解决领域的瞬息万变，梳理出关于证券虚假陈述、差额补足等资本市场争议解决领域的十个热点问题，希望能带给读者一些参考与思考。

2022年1月1日，证监会与财政部联合发布《证券期货行政执法当事人承诺金管理办法》，与2021年10月公布的《证券期货行政执法当事人承诺制度实施办法》同步实施，进一步完善证券领域“行政执法当事人承诺金”制度，同时废止了2015年3月29日实施的《行政和解试点实施办法》。“证券期货行政执法当事人承诺制度”，也被广泛称为“行政和解制度”，是指国务院证券监督管理机构对涉嫌证券期货违法的单位或者个人进行调查期间，被调查的当事人承诺纠正涉嫌违法行为、赔偿有关投资者损失、消除损害或者不良影响，并经国务院证券监督管理机构认可，当事人履行承诺后国务院证券监督管理机构终止案件调查的行政执法方式。需要关注的是，由于其仅具有“行政性”，理论界和实践中一般认为其不能当然阻碍相关投资者的民事诉讼。已被废止的《行政和解试点实施办法》第35条规定，“投资者可以通过行政和解金补偿程序获得补偿，或者按照《中华人民共和国民事诉讼法》的规定对行政相对人提起民事损害赔偿诉讼请求赔偿。投资者已通过行政和解金补偿程序获得补偿的，不应就已获得补偿部分再行请求民事损害赔偿”。2022年1月1日起正式实施的《证券期货行政执法当事人承诺制度实施办法》第18条则规定，“投资者因当事人涉嫌违法行为遭受损失的，可以向承诺金管理机构申请合理赔偿，也可以通过依法对当事人提起民事赔偿诉讼等其他途径获得赔偿。……投资者已通过其他途径获得赔偿的，不得就已获得赔偿的部分向承诺金管理机构申请赔偿”。即“行政和解”与“民事诉讼”均是投资者的救济途径，二者不存在取代关系，但投资者不应就同一损失获得双重赔偿，行政和解或将为证券虚假陈述纠纷等资本市场争议解决提供除民事赔偿外的其他解决路径。

2022年1月21日，《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》（简称“《新虚假陈述司法解释》”）实施，正式废除了证券虚假陈述纠纷的前置程序。《新虚假陈述司法解释》正式出台前，2020年7月最高人民法院《全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要》，已在债券类虚假陈述案件中正式取消了前置程序，但对股票类虚假陈述案件的前置程序仍存在争议，此前笔者承办的股票类虚假陈述案件，均是在开庭审理后以前置程序为由驳回原告起诉。本次正式废除前置程序，将对案件审理、诉讼时效等造成一定影响，此前笔者团队已对相关内容进行论述，参见《〈虚假陈述规定〉快评：废除前置程序对诉讼时效等问题的影响》。整体而言，前置程序的取消，无论是对投资者，还是对上市公司及相关证券承销、服务机构，在处理民事诉讼时均具有重要的影响。

《新虚假陈述司法解释》第10条对于证券虚假陈述的“重大性”要件进行了新的规定，明确“被告提交证据足以证明虚假陈述并未导致相关证券交易价格或者交易量明显变化的，人民法院应当认定虚假陈述的内容不具有重大性。被告能够证明虚假陈述不具有重大性，并以此抗辩不应当承担民事责任的，人民法院应当予以支持”，即“价格敏感标准”正式成为重要的衡量因素。“价格敏感标准”更为客观，通过交易价格、交易量的变化，更为直接、准确，同时在实际案件操作中，也因为其客观属性更易举证和裁判。关于重大性问题及交易因果关系的详细论述，也可以参见笔者团队的此前文章《〈虚假陈述规定〉快评（二）：重大性与交易因果关系》。值得关注的是，2022年8月上海金融法院在《新虚假陈述司法解释》实施后，公布首个示范判决，该案充分运用新司法解释中的价格影响标准，认定虚假陈述行为不具有重大性，并据此驳回原告全部诉讼请求，该案也是上海金融法院自《新虚假陈述司法解释》出台后的首次适用。

银行间债券因其发行、交易方式的特殊性，有别于一般的市场债券，针对其是否适用原《虚假陈述若干规定》的争论就从未停止，而《新虚假陈述司法解释》对此并没有作出明确规定。对此，理论界的主流意见认为银行间债券并不当然适用以《证券法》作为上位法的《新虚假陈述司法解释》。而在司法实践中，《新虚假陈述司法解释》出台后的一年中，不同法院仍存在不同意见。例如，上海金融法院在2022年发布的“某集团公司在银行间债券市场发行15-CP001、15-CP002短期融资券”案件中，并未直接适用《新虚假陈述司法解释》，而北京金融法院则在其“1号案”中旗帜鲜明地认为应当适用，认为“银行间债券市场是我国规模最大的债券发行与交易市场。申请在银行间市场发行交易的债券以及提供相应服务的中介机构来自全国各地，银行间市场债券的发行、上市、交易、结算等各项机制均有全国统一的标准。基于此，银行间债券市场应属于《中华人民共和国证券法》规定的全国性证券交易场所；银行间债券的发行和交易，属于国务院依法认定的其他证券的发行和交易，依法应当适用《中华人民共和国证券法》及其司法解释的规定。”

证券虚假陈述案件中，专业机构投资者是否负有更高的注意义务，一直以来都较有争议。有的法院认为，专业投资者相较于普通投资者，具备投资技能和专业研究分析能力，其投资时应负担更高注意义务[1]；同时，有的法院则认为专业投资者与普通投资者在投资市场上并无区别，且没有法律明确规定两者的不同，专业投资者投资时不应负担更高注意义务[2]。2022年底，北京、上海金融法院的相关判决一致认为，专业机构投资者应承担较一般投资者更为审慎的注意义务。如果这一裁判原则得到广泛共识，必将进一步规范专业机构投资者的投资行为，也将进一步为厘定上市公司和证券服务机构的责任承担提供路径指导，保证证券虚假陈述责任的认定更加符合法理本质和立法初心。

2022年12月30日，北京金融法院“1号案”作出判决，该案有较多值得关注的内容，其中之一是“认定信用评级机构不存在违反信息披露义务的情况，认定其不存在虚假陈述行为。”据笔者承办和关注的虚假陈述案件，如果原告起诉上市公司或证券承销、服务机构，尚无“部分机构承担责任、部分机构不承担责任”的判决。而在该案中，北京金融法院“综合考量会计师事务所、律师事务所、信用评级机构等债券服务机构的工作范围和专业领域，同时区分故意、过失等不同情况，对各服务机构是否尽到勤勉尽责义务进行认定并分别确定其各自应当承担的法律责任。此外，严格落实债券承销机构和债券服务机构以投资者利益保护为原则的核查把关责任，将责任承担与过错程度相结合”。该案不论是对于裁判倾向转变的研究，还是证券服务机构的抗辩路径，都具有重要的意义。

北京金融法院“1号案”对各证券服务机构的责任认定中，出现了会计师事务所承担责任比例低于律师事务所的情况。“五洋债案”以来的众多案例，会计师事务所的责任和过错认定，一般均高于律师事务所，其原因之一是虚假陈述案件大部分是基于财务造假，理论和实务界也倾向于认为在财务问题的核查责任上，主要责任在于会计师事务所。而北京金融法院“1号案”中会计师事务所4%责任比例与律师事务所6%的责任比例，明显是对既往“惯例”的突破。纵观本次判决，北京金融法院在该案中对各证券服务机构的责任划分更为精细，依据《新虚假陈述司法解释》结合虚假陈述责任构成要件，对各证券服务机构行为、过错方面进行一一认定。

2022年12月9日，中国证监会、司法部发布《律师事务所从事证券法律业务管理办法（征求意见稿）》，公开向社会征求相关修改意见。与原《管理办法》相比，虽然在章节框架方面没有明显变动，但在业务范围、备案主体、信息公示、法律责任等诸多方面存在诸多变化。笔者团队重点关注到，本次征求意见稿中删除了行政立案调查与业务受理审核挂钩的规定，这意味着律师事务所因某一证券业务被立案调查，其他证券业务申报将不再受影响。如果未来出台的正式办法中仍然保留上述意见，将对律师事务所证券业务发展产生重大影响，也是进一步完善律师事务所从事证券业务的权责体系的重要体现。

2022年6月23日，最高人民法院发布《关于为深化新三板改革、设立北京证券交易所提供司法保障的若干意见》，其中第9条对定增保底明确持否定态度，规定“在上市公司定向增发等再融资过程中，对于投资方利用优势地位与上市公司及其控股股东、实际控制人或者主要股东订立的‘定增保底’性质条款，因其赋予了投资方优越于其他同种类股东的保证收益特殊权利，变相推高了中小企业融资成本，违反了证券法公平原则和相关监管规定，人民法院应依法认定该条款无效”，这无异于给资本市场争议解决投来一枚重磅炸弹。但在笔者团队承办的案件，北京高级法院则明确认定“《最高人民法院关于为深化新三板改革、设立北京证券交易所提供司法保障的若干意见》针对的对象系新三板和北京证券交易所的企业，上交所上市的主办企业，并非该司法解释调整的对象”。

关于“差额补足”的性质及效力，理论界中一直以来存在争议，有“保证”、“债务加入”、“独立合同”三种观点。《人民司法·应用》2021年第25期刊载的《差额补足的性质、效力与担保的从属性》认为“就差额补足是不是担保的问题，在定性及解释上，因不同的语境，基于不同的规范目的，可以有不同的解释结果。在公司对外担保的决议程序要求上，因差额补足将给公司带来额外的债务负担，故应做目的性扩张解释，认为差额补足应当参照担保，经过公司决议程序，包括上市公司公告程序。”但司法实践中的主流意见，一般将差额补足认定为独立合同义务[3]。这一认定带来的影响在于，《九民纪要》第18条及最高法院《担保制度司法解释》第7条均规定，担保和债务加入均需要经过股东会或董事会决议，否则无效，如将差额补足认定为独立合同义务，决议将不是差额补足的效力要件，不会因为没有股东会或董事会决议而认定差额补足无效。